一、銀行間市場個人住房抵押貸款資產支持證券概要

銀行間市場個人住房抵押貸款資產支持證券（以下簡稱為“RMBS”），是一種以發起機構（商業銀行或住房公積金管理中心）將個人住房抵押貸款作為基礎資產，信托給受托機構，并由受托機構發行的證券，其本息的償付主要來源于基礎資產所產生的現金流。目前，國內市場上個人住房抵押貸款主要包括個人住房商業性貸款、個人住房公積金貸款及個人住房組合貸款。RMBS產品按發起機構不同可分為商業銀行RMBS和住房公積金RMBS。

二、RMBS產品的發行情況

從資產證券化產品的市場發行情況看，截至2023年6月末，RMBS產品的整體發行規模依然保持第一，占比近三成。

商業銀行RMBS方面，隨著近年來房地產市場調控政策趨嚴，商品房（住宅）交易量持續保持低位，銀行個人住房抵押貸款的新增投放放緩，RMBS的發行亦隨之放緩。2020-2022年及2023年上半年，RMBS發行量分別為4243.85億元、4992.99億元、245.41億元和0.00億元。2020年12月31日，人民銀行和銀保監會聯合發布房地產貸款集中度管理新規，規定銀行業金融機構（不含境外分行）房地產貸款余額占該機構人民幣各項貸款余額的比例和個人住房貸款余額占該機構人民幣各項貸款余額的比例應滿足人民銀行、銀保監會確定的管理要求，即不得高于人民銀行、銀保監會確定的房地產貸款占比上限和個人住房貸款占比上限。商業銀行通過發行RMBS來滿足房地產貸款額度方面的監管要求，且在新規發布之前已有體現。2021年RMBS發行態勢持續強勁，發行金額較2020年增長17.65%。2022年，RMBS僅發行3單，規模合計245.41億元。2022年受到房地產行業宏觀調控、經濟下行及斷供潮等影響，個人住房貸款需求明顯下降，全年RMBS發行量僅有百億元的水平。2023年上半年，RMBS仍未有新產品發行。

住房公積金RMBS方面，由于2016年下半年以來國內房地產政策調整，住房公積金RMBS的發行近年來一直處于暫停狀態。截至2023年6月末，住房公積金RMBS共計發行并存續5單，涉及規模401.62億元。

截至2023年6月末，市場上存續287單RMBS產品，共涉及33家發起機構，總發行規模達23762.25億元。33家發起機構中商業銀行有31家，且以大型國有商業銀行為主，涉及的RMBS共計178單。中國建設銀行股份有限公司、中國工商銀行股份有限公司和中國銀行股份有限公司發起的RMBS分別占RMBS總發行規模的35.16%、26.85%和9.42%。

三、存續RMBS產品的特征

截至2023年6月末，尚在存續期內的287單RMBS中，共包含282單商業銀行RMBS和5單住房公積金RMBS，入池資產的特征主要有：（1）資產池筆數眾多，具有極強的分散性；（2）基礎資產的利率水平不高；（3）基礎資產的履約表現時間較長；（4）基礎資產的剩余期限較長；（5）同質化程度高；（6）信用質量較好。

（一）優先級證券的比例

市場上RMBS產品一般都設置了優先/次級的償付結構，產品不依賴外部增信。RMBS產品的優先級證券的信用等級高，均為AAAsf級，且占比也高，而次級及超額抵押合計占比較低。

商業銀行RMBS方面，AAAsf級部分平均占比達87.99%，主要分布在80%-90%的區間內，次級及超額抵押合計平均占比為13.20%，主要分布在10%-15%的區間內。住房公積金RMBS方面， AAAsf級部分的平均占比達89.19%，主要分布在80%-90%的區間內，次級及超額抵押合計平均占比為10.81%，主要分布在10%-15%的區間內。

整體來看，相較于一般的資產證券化產品，無論是商業銀行RMBS還是住房公積金RMBS的優先級證券所獲信用支持都較低，其主要原因在于基礎資產分散性很強，放貸機構的放貸標準嚴格，該類資產的信用表現優良且穩定。

（二）封包期情況

商業銀行RMBS的加權平均封包期為0.38年，住房公積金RMBS的加權平均封包期為0.41年。一般封包期越長，其累計的利息回收款越多，對優先級證券的信用支持也就越大。特別是住房公積金RMBS，為了緩釋負利差的風險而設置了較長的封包期。

（三）基礎資產利率類型及發行利率的變化情況

截至2023年6月末，已發行的RMBS利率類型主要以浮動利率為主。由于RMBS的基礎資產以浮動利率為主，為防止基礎資產利率重設帶來的利差變化風險，在證券端也以浮動利率為主，同時在參照的基準利率和調息的頻率上也做了相應的匹配。2020年，LPR機制落地，新增及存量房貸迎來利率“換錨”，但考慮到“換錨”時的利率水平保持不變且基準水平依然按年調整，預計短期內LPR機制的落地對RMBS的基礎資產及優先級證券的表現影響有限，而長期仍需關注利率類型變化對RMBS產品的影響。

2018年以來，受到整個市場資金面逐步寬松的影響，獲得AAAsf級評級的RMBS優先級證券的發行利率總體呈下行趨勢。2020年下半年，市場資金面趨緊，發行利率小幅回升。2021年，得益于資金面的寬松，發行利率又有所下行。

四、存續RMBS基礎資產的信用表現

（一）31-60天累計逾期率[1]

根據受托機構報告，我們通過考察歷史靜態池數據中31-60天的累計逾期率來分析存續中的RMBS產品的資產池的信用質量。按發起機構類型分成四組：大型國有銀行、全國性股份制商業銀行、城市商業銀行和住房公積金中心。由于農村商業銀行以及住房儲蓄銀行發行量較小，樣本較少，本次分析不作取樣。同時，出于表現期等因素的考慮，我們最終選取了表現期超過6個月的171單大型國有銀行RMBS、56單全國性股份制商業銀行RMBS、31單城市商業銀行RMBS和5單住房公積金RMBS作為樣本，以觀測不同類型發起機構的基礎資產信用表現情況。

（1）各表現期內，大型國有商業銀行RMBS產品的信用表現很好，31-60天的累計逾期率很低，除個別幾單累計逾期率增長較快，其余產品整體表現較為趨同。

（2）各表現期內，全國性股份制商業銀行RMBS的31-60天的累計逾期率很低。但相較于大型國有商業銀行RMBS而言，表現期較長的全國性股份制商業銀行RMBS的31-60天的累計逾期率差異化更為明顯。然而，大多數產品表現期較短，其基礎資產信用表現的穩定性尚待觀察。

（3）城市商業銀行RMBS總計發行量較小，從存續期表現來看，該類產品的31-60天累計逾期率分化較為明顯。不同于大型國有商業銀行以及全國性股份制商業銀行，由于城市商業銀行個貸業務基本在本省市內經營，基礎資產借款人的地區集中度很高，受各地經濟水平、房地產市場、房貸政策及放貸標準的差異化影響，城市商業銀行RMBS基礎資產的信用表現差異較大。

（4）截至2023年6月末，處于存續期內的住房公積金RMBS產品共計5單。各表現期內，住房公積金RMBS的31-60天累計逾期率極低，基礎資產的信用表現明顯好于商業銀行RMBS，其原因主要在公積金中心的放貸標準更為嚴格，借款人信用質量更優。

2020年至今，受宏觀經濟下行影響，大量企業出現了關閉、停工、延期復工等現象，導致失業率有所上升，居民的還款能力承壓。我們基于上述抽樣樣本，對RMBS的31-60天逾期比率[2]和61-90天逾期比率[3]的動態變化情況進行觀察，分析國內經濟下行對RMBS基礎資產信用表現的影響。

商業銀行RMBS方面，2017-2019年，商業銀行RMBS的31-60天逾期比率大約在0.04%-0.06%區間，61-90天逾期比率在0.02%-0.04%區間，信用表現良好。商業銀行RMBS的31-60天逾期比率在2020年3月末出現峰值，達0.171%，61-90天逾期比率相繼在2020年4月末出現峰值，達0.097%。隨著經濟的逐步恢復，企業大面積復工，31-60天逾期比率和61-90天逾期比率有所回落。2021年，商業銀行RMBS的31-60天逾期比率大約在0.06%-0.08%區間，61-90天逾期比率在0.03%-0.05%區間。2022年12月末，商業銀行RMBS的31-60天逾期比率達到0.126%；2023年1月末，61-90天逾期比率達到了0.079%左右。

住房公積金RMBS方面，2017-2019年，住房公積金RMBS的31-60天逾期比率大約在0.02%-0.04%區間，61-90天逾期比率在0.01%-0.02%區間，信用表現優于商業銀行RMBS產品。2020-2021年，該類產品31-60天逾期比率和61-90天逾期比率均出現小幅上升，分別落在0.03%-0.06%區間和0.01%-0.03%區間，但上升幅度明顯低于商業銀行RMBS產品。住房公積金RMBS的31-60天逾期比率在2022年5月末達到峰值0.19%，61-90天逾期比率在2022年6月末達到峰值0.06%。

（二）基礎資產的早償情況

基礎資產借款人由于各種原因會提前還款。如果RMBS產品的基礎資產池對于證券端形成超額利差，早償將消減超額利差對優先級證券的保障程度；若是負利差的情況，早償可緩解負利差對優先級證券的不利影響。

商業銀行一般在前期的1-3年會針對早償行為設置不同程度的手續費，3年以后通常不會有手續費，這時提前還款的意愿會比之前強。住房公積金貸款由于貸款利率水平更低，相應早償的意愿也會較低，然而，若是借款人僅為純公積金借款者，房貸負債水平較低，若有置換改善性住房的需求，很有可能會早償。

根據受托機構報告，我們通過計算月度年化早償率來考察2015年以來存續RMBS產品的早償變化趨勢。近年來，受理財產品收益率下行影響，居民將存款、閑置資金用于提前償還存量房貸的意愿增加，致使商業銀行RMBS產品的月度年化早償率增幅顯著，于2023年4月末達到峰值；住房公積金RMBS產品的月度年化早償率同樣于2023年4月末達到峰值。

五、總結與展望

從RMBS的發行看，RMBS產品的發起機構越來越多元化，中小銀行逐步參與到該市場中。2019年以來，受房地產政策調控的持續影響，各銀行的房貸增速放緩，RMBS發行規模有所下降。受2020年末房地產貸款集中度管理新規的影響，2021年RMBS發行量有大幅度的增長。2022年受到房地產行業宏觀調控、經濟下行及斷供潮等影響，個人住房貸款需求明顯下降；另一方面，居民提前償還個人住房貸款致使銀行房貸余額增速下降，2022年RMBS發行量斷崖式下跌。2023年上半年，RMBS仍未有新產品發行。不過，從發行規模看，RMBS發行量仍占據銀行信貸資產證券化市場的主導地位。

從RMBS基礎資產的信用表現看，近年來經濟增速開始放緩，居民的可支配收入增速也將進一步放緩，居民杠桿率走高，房貸的償付壓力有所上升，RMBS基礎資產的信用表現出現小幅下滑。然而，RMBS具有基礎資產分散性高、賬齡長，初始抵押率低和放貸標準嚴格的特點，逾期情況依然保持著較低的水平。

[1]31-60天累計逾期率=各表現期內逾期31-60天的逾期貸款余額之和/初始起算日的貸款余額。

[2]當月末逾期31-60天逾期比率=當月末各產品逾期31-60天貸款余額之和/當月末各產品貸款余額之和。

[3]當月末逾期61-90天逾期比率=當月末各產品逾期61-90天貸款余額之和/當月末各產品貸款余額之和。