作者 侯向明

圖 路透/Aly Song

非標融資大減及地方債發行節奏偏慢，疊加在房地產貸款被壓制的情況下實體經濟貸款需求不佳，導致中國7月社融增量和新增人民幣貸款雙雙不及預期，且社融增量近一年半來低于了新增信貸。此外，半年時點過后信貸投放的季節性走弱，同時受部分地區災害天氣及零星疫情影響，7月份經濟活動有所放緩，實體信貸需求顯得不足。

分析人士指出，直觀數據，經濟下行壓力依然非常大，在房地產調控放松無望的背景下，有托底經濟之效的基建投資需有所作為，三季度地方債發行料加速，財政政策應該更積極，而貨幣政策放松的空間尚不大。

“數據比較差，有點斷崖式下行的意思，總量和結構都不太行，但這都是政策直接導向的結果。減少最多就是居民長貸和政府債，跟政策密切相關，”南京證券固定收益分析師楊浩說，“地產管控加碼，停貸加利率，這個結果體現了，上半年都是增長非常好的。”

光大銀行金融市場部分析師周茂華表示，7月社融信貸數據不及預期，反映國內經濟活動略有降溫。主要受幾方面因素影響，一是大宗商品價格漲價令部分中下游企業暫時陷入觀望，7月中、小型制造業PMI指數進一步下滑；二是國內房地產調控趨嚴，居民中長期貸款明顯下滑；三是散發病例與極端天氣。這些突發事件對國內經濟活動的抑制效果明顯。

中國央行周三公布的7月金融數據顯示，當月新增信貸、社融增量和廣義貨幣供應量(M2)等表現全面疲弱，社融增量在創下自2020年2月新低的同時，亦為近一年半以來首度低于當月新增信貸。

國金證券固收團隊負責人蔡浩稱，整體來看，7月信貸和社融數據均非常慘淡，這其實在7月底票據利率創下0.1%歷史新低時就有預期。目前是監管希望寬信用，但受制于包括房地產在內的各種產業政策限制以及部分銀行上半年額度用得太滿等因素，銀行也是有心無力。

“疊加7月的疫情防控升級、極端天氣災害和多個產業政策收緊的影響，經濟下行的壓力是明顯加大的。”他說。

7月末中國票據市場出現異動，因信貸偏弱銀行紛紛加大收票力度補規模，轉貼利率斷崖式下滑。國有和股份制銀行承兌的8月到期短票利率頻刷下限，最低至0.1%，足年票價格亦一度跌破2%。

具體數據來看，7月社會融資規模增量為1.06萬億元人民幣，遠于此前17,000億元的路透調查中值，并比上年同期少6,362億元。據路透統計，上述增量創下自2020年2月以來新低。當月政府債券凈融資1,820億元，同比少3,639億元。

7月新增人民幣貸款1.08萬億元人民幣，低于路透12,000億的調查中值，并創去年10月來新低；當月末廣義貨幣供應量(M2)同比增長8.3%，亦低于路透調查中值8.7%。

**財政需發力，貨幣再松空間有限**

7月降準后，M2和社融增長仍未有明顯提振，說明國內經濟恢復仍面臨不穩定、不均衡的問題，后續亟待財政和信貸政策支持。不過鑒于整體流動性仍顯偏多，結合央行貨幣政策執行報告最新表態，貨幣進一步寬松的空間受限，預計財政發力將成為下半年穩增長的主旋律。

楊浩表示，目前最迫切的不是貨幣政策，現在資金過剩，財政政策應該更積極一些。

“政策寬松是肯定要的，經濟下行壓力太大了，先從政府債發行增加入手吧，這個余地比較大，房地產很難放松，”他說。

興業證券固收分析師羅雨濃認為，中國的現實是，寬財政和寬信用是一體的，政府部門融資需求基本主導了全社會融資需求。制造業和居民按揭貸款雖然對社融仍有一定支撐，但向上彈性十分有限。

“一個值得思考的問題是，下半年如果穩增長壓力加大，中央是優先寬財政還是寬貨幣？從空間和政策儲備來看，我認為寬財政的可能性更大。”他說。

對于未來貨幣政策，德國商業銀行亞洲高級經濟學家周浩指出，周期性放緩短期之內不會解決，政策放松有可能是到年底或者到明年初，現在應該沒什么空間，降準降息的可能性很低。

“因為降準降息其實不會改變信貸增速下滑的這樣一個大趨勢，政策可能要在最困難的時候用出來，但是我覺得現在遠遠不到經濟最困難的時候，應該是在明年的一季度的左右才可能看到經濟的底部出現。”他表示。

中國央行周一稍晚發布了二季度貨幣政策執行報告，不過市場解讀認為報告整體基調依然是以“穩”為主，因此央行7月降準后，近期高漲的政策進一步寬松預期被潑冷水。

中國央行的貨幣政策執行報告稱，下一階段將統籌做好今明兩年宏觀政策銜接，保持貨幣政策穩定性，增強前瞻性、有效性；穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，穩字當頭，堅持正常的貨幣政策，搞好跨周期政策設計；堅決遏制各類風險反彈回潮，保持房地產金融政策的連續性、一致性、穩定性，實施好房地產金融審慎管理制度。