對一家年營收不足30億、持股比例僅40%的子公司，上市公司為何就心甘情愿地借出78億？

在控股子公司上海電氣通訊技術有限公司（下稱“上電通訊”）87億應收賬款爆雷后至今，上海電氣（601727）累計跌幅超過20%，總市值仍然超過600億元。作為一家大型國有上市公司，上海電氣有著悠久的歷史，年營收超過1300億元、總資產(chǎn)超過3000億元，為何在一家僅持股40%的子公司上栽了跟頭？極端情況下，上電通訊將導致上海電氣產(chǎn)生83億元的損失，超過上市公司近兩年的凈利潤總和。

上海電氣通訊技術有限公司

該事件疑點頗多：上海電氣是否如公告所述對上電通訊擁有控股權？上電通訊的其它股東是什么背景？專網(wǎng)通信業(yè)務由誰主導？上海電氣為何對年營收不足30億元的上電通訊提供遠超其經(jīng)營所需的78億元股東借款？

證券時報記者獲悉，上海電氣對上電通訊近80億元的貸款支持集中在2020年12月、2021年2月底~3月、2021年5月。尤其是今年5月（14日、15日、27日、28日），上電通訊獲得的股東貸款高達29億元之多，而這一時點已經(jīng)十分臨近上海電氣的“爆雷”公告（5月29日）。從其它上市公司公告中可知，上電通訊下游客戶富申實業(yè)、環(huán)球景行至少在2020年6月起就已經(jīng)出現(xiàn)付款逾期的情況。

上海電氣出借巨額資金后，在短短數(shù)日內(nèi)又自曝子公司風險，并認為可能發(fā)生全額損失，劇情反轉(zhuǎn)如此之快，令公眾自然產(chǎn)生一個疑問：上海電氣是否明知上電通訊要“爆雷”仍出借巨額資金？相關決策是如何做出的？

因信息披露違規(guī)，上海電氣在7月5日收到證監(jiān)會對公司的《調(diào)查通知書》。證監(jiān)會此番對上海電氣進行立案調(diào)查應與上電通訊爆雷事件相關，能否解開個中謎團？

誰實際控制上電通訊？

在爆雷之前，作為控股子公司的上電通訊鮮少出現(xiàn)在上海電氣的公告中，僅在定期報告中顯示上市公司對其投資金額為2億元，持股比例40%，納入合并報表范圍。

上海電氣雖然是上電通訊的第一大股東，但是從股權結構來看，其對上電通訊是否擁有實際控制權是存疑的（圖1）。

上電通訊第二大股東上海星地通通信科技有限公司（下稱“上海星地通”），持股28.5%；上海東駿投資管理有限公司（下稱“上海東駿”）、北京富信豐源貿(mào)易有限公司（下稱“北京富信”）、鞍山盛華科技有限公司各持股8.5%（下稱“鞍山盛華”）；上海奈攀企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“上海奈攀”）持股6%。

上海星地通的實際控制人是隋田力，上海奈攀的執(zhí)行事務合伙人也是隋田力，二者合計持股34.5%，已經(jīng)與上海電氣持股比例相差不大。上海東駿、鞍山盛華、北京富信背后分別為梁山、王吉財、吳寶森，這三人同時也是上海奈攀的有限合伙人，各占19.96%的份額，如他們與隋田力保持一致，則合計控制上電通訊60%股權，遠超上海電氣。

上海奈攀更像是隋田力為上電通訊經(jīng)營管理團隊搭建的持股平臺，在其中擁有份額的梁山、王吉財、吳寶森均為上電通訊的董事，總經(jīng)理及法定代表人沈欣、董事晏建平、監(jiān)事范宏銘也在上海奈攀有份額。原董事毛利民、原監(jiān)事張應榮也是上海奈攀的份額持有人。

而在上電通訊的9名主要人員中，只有董事長陳干錦具有上海電氣背景，監(jiān)事梅建中來自上海電氣審計部，除這2人外，其余人員都與上海電氣乃至上海國資沒有什么關系。

因此，無論持股比例還是管理團隊任職情況，上海電氣與隋田力等人相比都不占優(yōu)勢，控股地位存疑。爆雷公告發(fā)出的前兩天（5月28日），上電通訊其余60%的持股股東（上海星地通、上海東駿、鞍山盛華、北京富信、上海奈攀）將所持股權悉數(shù)質(zhì)押給上海電氣，后者保全和追責的意味明顯。

78億股東借款怎么發(fā)生的？

除了控股權的疑問，上海電氣對上電通訊78億元的借款更顯得蹊蹺。

5月30日晚間的重大風險提示公告顯示，極端情況下上海電氣將產(chǎn)生83億元損失。這個損失來自兩方面：對上電通訊的股東權益賬面值5.26億元，以及對上電通訊提供的合計77.66億元股東借款。

巨額股東借款可能無法收回，是上海電氣面臨的最大問題。那么，這些錢是怎么借出去的？上海電氣的公告中僅一句話與此相關，“隨著通訊公司業(yè)務發(fā)展，公司對其加大了資金支持”。

公告顯示，上電通訊從事專網(wǎng)通信業(yè)務，采取的銷售模式是，由客戶預先支付10%的預付款，其余款項在訂單完成和交付后按約定分期支付。在記者此前查證的一系列相關案例中，上市公司還需要對專網(wǎng)通訊業(yè)務的上游供應商進行全額預付，這種業(yè)務模式?jīng)Q定了上電通訊極大的資金需求。

證券時報記者獲取的文件顯示，上海電氣2019年5月10日~2021年5月28日分19次向上電通訊借款（或委托借款）77.66億元，爆雷事件后的6月1日~3日又有3筆合計2570萬元的借款，借款用途幾乎全部是“補充流動資金”（表1）。

分析這些《借款合同》，可以發(fā)現(xiàn)諸多蹊蹺之處。

顯示為2019年的兩筆借款分別為3億元、1.9億元，約定的借款期限均為3年左右，而其它借款的期限均為一年整。這兩筆借款所用的合同版本，與上海電氣在2021年2月、3月向上電通訊提供的4筆借款合同一致，均為4頁紙的簡版，且部分筆跡的相似度非常高。2020年12月，上海電氣與上電通訊簽署了5份《借款合同》，使用的則為12頁紙的版本，各條款約定非常詳細。

如果剔除顯示為2019年的兩份三年期限的借款合同可以發(fā)現(xiàn)，上海電氣對上電通訊的借款集中在2020年12月、2021年2月底~3月、2021年5月，總額高達73億元。

由此產(chǎn)生兩個問題：一是，在2020年12月之前，在沒有上海電氣借款的支持下，上電通訊的資金需求是如何解決的？二是，同樣有專網(wǎng)通信業(yè)務的瑞斯康達在公告中表示，下游客戶富申實業(yè)公司、環(huán)球景行實業(yè)有限公司（二者同為上電通訊客戶）在2020年6月起已經(jīng)出現(xiàn)逾期付款的情況，風險已經(jīng)顯現(xiàn)，上海電氣在這樣的情況下為什么還要進行大額股東借款？

記者在央行征信中心動產(chǎn)融資統(tǒng)一登記公示平臺（中登網(wǎng)）查詢獲知，上電通訊曾經(jīng)把對下游客戶的應收賬款轉(zhuǎn)讓給招商證券資管、上海國立保理、交通銀行上海分行、博時基金等機構進行融資，累計46.56億元（表2）。

上電通訊開展專網(wǎng)通信業(yè)務的結算模式也決定了，其必須將對下游客戶的高額應收賬款進行融資，才能在采購原材料時有能力高比例預付給上游供應商。在下游客戶付款正常的情況下，這樣的模式應該可以維持。

不幸的是，上電通訊最終爆出高達87億元的應收賬款逾期。

當下游客戶逾期付款，整個鏈條就無法運轉(zhuǎn)，上海電氣對上電通訊提供股東借款的背景或源于此。

中登網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，上電通訊轉(zhuǎn)讓給前述金融機構及保理公司的46.56億元應收賬款，于2021年1月6日及5月底6月初先后注銷登記。其中，1月6日注銷登記18.81億元，5月28日至6月2日注銷登記27.75億元。至于注銷登記的原因，并不是應收賬款債務人付款了，而是上電通訊回購了，回購的資金則是來自于上海電氣的股東借款。

如前所述，2020年12月以來，上海電氣向上電通訊提供借款累計高達73億元。其中，5月29日，上海電氣向上電通訊就提供了單筆達到25.88億元的借款，5月份總計借款為34.8億元。上海電氣重大風險提示公告顯示，上電通訊已于2021年5月對表外應收賬款融資27.75億元進行收購（正好與5月28日至6月2日注銷登記的金額一致）。由此也能看出，上電通訊正是用了上海電氣的股東借款來償還應收賬款保理融資。

那么，上海電氣明知上電通訊的應收賬款逾期了，以該等應收賬款為底層資產(chǎn)的保理融資也將產(chǎn)生壞賬，按理，應收賬款的壞賬風險由上電通訊自行承擔就好，上海電氣為何在這種情況下仍要借款給上電通訊回購應收賬款？

記者獲得的一份《東方匯添富·上海電氣保理融資債權第2期資產(chǎn)支持專項計劃說明書》顯示，這只ABS的總規(guī)模8.11億元，上電通訊的應收賬款是底層資產(chǎn)之一。中登網(wǎng)的信息顯示，該系列ABS已經(jīng)發(fā)行到了第9期。而增信措施方面，上海電氣須承擔對ABS的流動性支持義務，并出具了《流動性支持承諾函》。

此外，上海電氣公告披露，上電通訊在商業(yè)銀行的借款余額為12.52億元，該等借款存在無法按約清償?shù)娘L險。公告稱，“公司未對上述通訊公司外部借款提供擔保”，不過對其中的9.02億元“向商業(yè)銀行出具了安慰函或流動性支持函”。

有業(yè)內(nèi)律師告訴記者：“所謂流動性支持函，是實踐中異化出來的東西，其實都是為了規(guī)避‘擔保’的表達。因為‘擔保’會涉及上市公司公告等，所以為了規(guī)避這個問題，就用了各種其他名稱來繞道。如果涉及訴訟，司法機關有可能會認定為擔保行為，因為最高院2019年底發(fā)布的《九民會議紀要》中，對流動性支持函是不是擔保有解釋和認定。”

也許正因為類似的“流動性支持”承諾，即便在爆雷公告披露之后，上海電氣迫于無奈，仍不得不繼續(xù)向上電通訊提供借款。

在“爆雷”公告之前，上海電氣對上電通訊的巨額股東借款從未在公告中有過“只言片語”，投資者亦無從知曉上市公司履行了哪些決策程序，又是否符合公司內(nèi)部的財務紀律及內(nèi)控制度？另一方面，上海電氣對上電通訊持股40%，提供了近80億元的借款，其它股東又是否按照持股比例匹配了對應的借款支持？顯然，并沒有。

5月31日、6月29日，上海電氣與上電通訊簽署了兩份《應收賬款質(zhì)押合同》，上電通訊合計將90.42億元的應收賬款以第一順位且唯一順位的方式質(zhì)押給上海電氣，作為77.91億元主債權的擔保。此外，上電通訊還將公司的設備、存貨、辦公用品等一應資產(chǎn)全部抵押給了上海電氣，同樣是為主債權提供擔保。

誰是上游供應商？

除了在持股方面可能遠超上海電氣，隋田力方面也掌控了上電通訊所經(jīng)營的專網(wǎng)通信業(yè)務。上海電氣沒有披露上電通訊的上游供應商名單，但證券時報記者查詢發(fā)現(xiàn)，3個可以明確的供應商——寧波鴻孜通信科技有限公司（下稱“寧波鴻孜”）、上海恒常通信科技有限公司（下稱“上海恒常”）、中利集團（002309.SZ），均與隋田力持股90%的上海星地通通信科技有限公司（下稱“上海星地通”）關聯(lián)密切。

上海星地通通信科技有限公司

寧波鴻孜、上海恒常還將產(chǎn)品以融資租賃的方式銷往了上電通訊。中登網(wǎng)2019年6月24日的3項登記顯示，寧波鴻孜兩次將3600套Ded-1數(shù)據(jù)編解碼板、3600套HVD-PU高清視頻數(shù)據(jù)處理板出售給了中建投租賃股份有限公司，后者以融資租賃的方式出租給上電通訊使用，兩次租賃財產(chǎn)的價值均為1.12億元。上海恒常以同樣方式出售的產(chǎn)品是AP-10無線自組網(wǎng)網(wǎng)板7200塊、MWS-PU微波信號處理板7200塊，上電通訊租賃財產(chǎn)價值8927.72萬元。

寧波鴻孜是宏達新材（002211.SZ）控股股東的關聯(lián)公司，上海恒常曾是宏達新材專網(wǎng)通信業(yè)務第一大供應商。日前，證券時報記者走訪了上海恒常，其工作人員表示，公司只做貿(mào)易，并不實際生產(chǎn)，主要是將上海星地通的產(chǎn)品銷售給下游公司，目前已經(jīng)不存在與上海宏翥（宏達新材從事專網(wǎng)通信業(yè)務的子公司）的貿(mào)易往來。至此可說明一點，上電通訊至少有一部分生產(chǎn)材料是通過上海恒常向上海星地通采購的。

上電通訊另一個可以確定的供應商是中利集團，中利集團開展專網(wǎng)通信業(yè)務期間的主要供應商包括寧波鴻孜、新一代專網(wǎng)、海高通信等，最終來源也指向隋田力。

上海電氣除了未披露上電通訊的上游供應商，對下游客戶名稱及應收賬款總額也披露不全面。

上海電氣5月30日公告稱，上電通訊應收賬款總額86.72億元。客戶涉及富申實業(yè)公司（下稱“富申實業(yè)”）、北京首都創(chuàng)業(yè)集團有限公司貿(mào)易分公司（下稱“首創(chuàng)貿(mào)易”）、哈爾濱工業(yè)投資集團有限公司（下稱“哈工投資”）、南京長江電子信息產(chǎn)業(yè)集團有限公司（下稱“長江電子”）等下游客戶。上海電氣稱，已起訴該等公司以追討貨款。

不過，證券時報記者在中登網(wǎng)查詢發(fā)現(xiàn)，上電通訊的下游客戶除了前述4家，還包括環(huán)球景行實業(yè)有限公司（下稱“環(huán)球景行”）。上電通訊的應收賬款也不止86.72億元，而是90.42億元，其中，環(huán)球景行34.78億元，長江電子21.92億元，富申實業(yè)17.86億元，首創(chuàng)貿(mào)易11.93億元，哈工投資3.93億元。

還有多少秘密？

6月下旬的一個下午，證券時報記者實地走訪上電通訊，突破門口守衛(wèi)后，向前臺工作人員說明要拜訪公司法定代表人、總經(jīng)理沈欣。前臺工作人員向沈欣打過電話詢問是否讓記者直接上去，掛掉電話后卻對記者說“沈總外出不在”。隨即，一個被稱為“張總”的人出現(xiàn)，查看了記者的證件后讓人把記者帶至一樓會議室。一再追問下，“張總”稱沈欣還在開會，讓記者等著。

大約5分鐘后，3名保安來到一樓會議室，要求記者離開。僵持了15分鐘，記者在3名保安的包圍之下離開了上電通訊，中途想要用手機拍張照片，被保安強行摁下了電源鍵。

事后，上海電氣方面向證券時報記者致歉，記者應公司要求發(fā)送了采訪提綱，公司回復稱，目前沒有除公告以外的進一步信息可以提供，將根據(jù)滬港兩地上市規(guī)則等法律法規(guī)的要求及時履行信息披露義務。

在此次上電通訊風險事件前，該公司經(jīng)歷了一系列人事變動。原董事長及法定代表人呂亞臣（同時也是上海電氣副總裁）去年4月即已退休，相關工商變更發(fā)生于今年1月，呂亞臣在上電通訊的董事長職務由陳干錦接任，法定代表人由總經(jīng)理沈欣接替。今年4月，呂亞臣因涉嫌嚴重違紀違法，接受上海市紀委監(jiān)委紀律審查和監(jiān)察調(diào)查。呂亞臣的落馬，與上電通訊的爆雷是否存在一定關聯(lián)，尚不得而知。