要點(diǎn)：

1、今年指引利潤15%增長，明年利潤15%-20%增長。之前市場擔(dān)心反腐對公司業(yè)績沖擊很大，疊加今年Q4和明年Q1高基數(shù)業(yè)績不佳，所以股價跌很多，然后之前因?yàn)槔棕惱蚣晒緦γ髂陿I(yè)績指引是下滑，現(xiàn)在改為正的15%-20%增長，我認(rèn)為主要是反腐影響比預(yù)期小。

2、反腐影響已經(jīng)邊際減弱：公司收入7月小幅下滑，8月下滑20%，9月10%增長，10月增長趨勢也不錯。公司認(rèn)為反腐雖然還有影響但是已經(jīng)邊際在減弱。

3、第九批集采目錄確定，利空落地，利空預(yù)期充分。11月開始集采，明年執(zhí)行，公司雷貝拉唑進(jìn)入集采目錄，單品收入10-15億，今年公司收入100億，這塊明年會影響供公司的業(yè)績，公司說考慮雷貝集采，明年收入個位數(shù)增長，利潤15%-20%增長，主要產(chǎn)品小兒豉翹兩位數(shù)增長，蒲地藍(lán)個位數(shù)增長，其他二線產(chǎn)品兩位數(shù)增長。

4、未來4款創(chuàng)新藥增量50億左右，差不多有一半的權(quán)益，按照20%凈利率算，10億利潤增量，帶動25-27年三年業(yè)績增速趨勢向上：

1）流感創(chuàng)新藥國內(nèi)獨(dú)家授權(quán)，預(yù)計峰值20億，今年底明年初申報NDA，25年Q1拿到批文。這個藥是從征祥醫(yī)藥購買的用于治療或預(yù)防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制劑ZX-7101A口服制劑，濟(jì)川有大陸地區(qū)獨(dú)家推廣權(quán)益，濟(jì)川有限向征祥支付不超過1.2億元推廣權(quán)益對價（5000萬元首付款+不超過7000萬元里程碑付款），并擬以6，000萬元向征祥醫(yī)藥進(jìn)行股權(quán)投資。ZX-7101A為RNA聚合酶抑制劑，具有廣譜抗流感病毒的特性，高效抑制甲、乙型流感病毒包括高致死禽流感病毒。目前ZX-7101A已完成I/II期臨床研究，主要臨床終點(diǎn)顯示，ZX-7101A所有劑量組均比對照組明顯縮短流感癥狀緩解時間，具有顯著的統(tǒng)計學(xué)差異。

2）從恒益購買的兩個產(chǎn)品預(yù)期峰值都是10-15億，預(yù)期4-5年達(dá)峰。PDE4治療銀屑病，三期臨床年底完成入組，明年上半年完成報產(chǎn)，預(yù)計25年Q2獲批。恒益的用于治療腸道功能紊亂的藥預(yù)計25年上半年獲批。（2022年11月6日，公司發(fā)布公告與恒翼生物簽署獨(dú)家合作協(xié)議，協(xié)議包括兩個BD品種：（1）一種PDE4抑制劑醫(yī)藥產(chǎn)品以及組合產(chǎn)品（完成臨床二期）、（2）一種蛋白酶抑制劑醫(yī)藥產(chǎn)品（處于臨床三期）。其中首付款不超過1.8億元，開發(fā)里程碑付款不超過1212.5萬美元，銷售里程碑不超過2000萬美元，并與恒翼生物按照1：1比例共同承擔(dān)兩個品種后續(xù)的研發(fā)費(fèi)用，1：1比例進(jìn)行銷售利潤分成；后續(xù)推廣銷售環(huán)節(jié)由濟(jì)川藥業(yè)獨(dú)家負(fù)責(zé)。）

3）天境的長效生長激素因?yàn)樯L激素市場已經(jīng)達(dá)到100億，預(yù)計這個產(chǎn)品能做到15億左右，因?yàn)椴∪诵枰塾嫞灶A(yù)期5年達(dá)峰，25年上半年獲批。（公司向天境生物支付人民幣 2.24 億元的首付款以及不超過人民幣 17.92 億元的開發(fā)及銷售里程碑付款以及一定比例的IP授權(quán)提成。）

5、分紅：公司賬面現(xiàn)金+交易金融資產(chǎn)100億出頭，股票市值232億，PB2倍。最近幾年分紅率35%左右，公司現(xiàn)金流一直很好。公司電話會明確表示未來要提高分紅率，但是具體提升到多少沒說，歷史分紅率在60%左右，公司目前不到10倍PE，如果提高到歷史平均水平，未來股息率可能在5%以上。

6、瑕疵：公司Q2、Q3單季度銷售費(fèi)用率降到41%、38%。而歷史銷售費(fèi)用率在45%-50%。公司半年報時候解釋是零售端占比增長會導(dǎo)致費(fèi)用率下降，院內(nèi)本身費(fèi)用率也是逐年下降的。未來銷售費(fèi)用率還會繼續(xù)下降。不過Q3單季度銷售費(fèi)用率比較低應(yīng)該有反腐影響。所以未來穩(wěn)態(tài)銷售費(fèi)用率是多少有不確定性，如果銷售費(fèi)用率增加較多，會影響凈利率。

7、初步想法：有大機(jī)會。今年P(guān)E9倍，明年8倍，25年創(chuàng)新藥上來還會加速增長，分紅率也會提升明年股息率感覺能做到5%以上，我認(rèn)為濟(jì)川非常性感。前期對反腐的擔(dān)憂已經(jīng)邊際好轉(zhuǎn)，對集采已經(jīng)充分預(yù)期，對疫情導(dǎo)致的今年Q4和明年Q1高基數(shù)也已經(jīng)充分預(yù)期。

具體紀(jì)要：

小兒豉翹三季度個位數(shù)增長，蒲地藍(lán)個位數(shù)下滑。

二線產(chǎn)品影響比較大：蛋白琥珀酸鐵

硫酸鎂鈉鉀，今年銷售額過億。

呼吸類：黃龍止咳、三拗片表現(xiàn)不錯。

健胃消食表現(xiàn)比不錯。

成本：Q3成本3.5億，同比下降6%和收入變化同步。毛利率82%，穩(wěn)定。費(fèi)用8.7億，同比下滑12%，銷售費(fèi)用7.2億，同比下滑14.3%，管理費(fèi)用增長11.3%，研發(fā)費(fèi)用增長51%主要是自研項(xiàng)目增加支出。資產(chǎn)負(fù)債率25%，和年初持平。前三季度從經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流28.6億，整體公司現(xiàn)金流比較充裕，財務(wù)健康。

Q3零售端銷售有10%增長。零售端占比達(dá)到32%，蒲地藍(lán)零售占比達(dá)到60%，提升比較快。

庫存比較正常。維持在1個半月，主要品種1-2個月。

今年Q3整個行業(yè)都面臨挑戰(zhàn)，反腐長期看有利于行業(yè)發(fā)展。

問答：

7-9月月度變化趨勢？10月情況如何？

8月下降比較多，7月份有暑假影響有一個小的降幅，8月20%多降幅，9月收入10%以上增長。10月份之后包括支原體、新冠、流感等都有增加，目前看10月份業(yè)績增長不錯。不過去年Q4是高基數(shù)。

單看零售端情況：

除了雷貝拉唑其他基本都有比較好的增長。

明年雷貝集采后利潤如何展望？

集采后雷貝利潤肯定會受到比較大影響，蒲地藍(lán)零售端利潤增長比較快。硫酸鎂鈉鉀、健胃明年能貢獻(xiàn)比較多收入。

明年認(rèn)為增速會保持15-20%和今年增速差不多。

今年簽的更多的是銷售權(quán)益，明年會更多的直接引進(jìn)管線。

分紅：現(xiàn)在有百億現(xiàn)金，現(xiàn)金流也比較好，未來是否考慮增加分紅比例？

分紅率沒有確定，但是未來分紅率會有一定提高，但是具體多少要根據(jù)每年年度的情況確定。

研發(fā)進(jìn)展：

征祥的流感產(chǎn)品，今年底明年初申報NDA，25年Q1拿到批文。這個是公司最快的產(chǎn)品。

恒益的PDE4治療銀屑病，三期臨床年底完成入組，明年上半年完成報產(chǎn)，預(yù)計25年Q2獲批。

恒益的LB1148，用于治療腸道功能紊亂的藥，和天境的生長激素，這兩個產(chǎn)品預(yù)計25年上半年獲批。

呼吸線：

黃龍止咳和三拗片環(huán)比情況？

這個數(shù)據(jù)沒有，因?yàn)檫@種季節(jié)性的產(chǎn)品都是看同比。但是Q2是流感高發(fā)，所以Q3正常應(yīng)該是環(huán)比下降的。

征祥的流感藥峰值銷售預(yù)期至少是20億以上。達(dá)峰時間會比較快，有一個流感季就可能會達(dá)到峰值。

恒益的兩個產(chǎn)品預(yù)期峰值都是10-15億，預(yù)期4-5年達(dá)峰。

天境的生長激素因?yàn)樯L激素市場已經(jīng)達(dá)到100億，預(yù)計這個產(chǎn)品能做到15億左右，因?yàn)椴∪诵枰塾嫞灶A(yù)期5年達(dá)峰。

BD團(tuán)隊(duì)的人員架構(gòu)和規(guī)模？

BD團(tuán)隊(duì)加上BD項(xiàng)目管理團(tuán)隊(duì)一共有6個人。現(xiàn)在正在擴(kuò)編，明年預(yù)期超過10個人。

明年雷貝就集采了，所以這些消化科的銷售就會把精力轉(zhuǎn)向鈉鉀等其他三個消化科產(chǎn)品，會爭取把消化科的空白補(bǔ)上。

單三季度成本和毛利率差不多。藥材漲價是不是有一些影響？

上半年中藥材成本上升對利潤影響大概是7-8千萬，總體三季度成本壓力比之前要下降一些，不過目前中藥材成本還是處于比較高的位置。

明年收入端展望？重點(diǎn)產(chǎn)品分拆情況？

24年收入端預(yù)期有小幅增長。從幾個產(chǎn)品角度看，蒲地藍(lán)等幾個產(chǎn)品總體都有增長。然后希望明年利潤率會有小幅提升。

反腐影響？Q4是不是影響減弱？

目前看感覺10月比8/9月好很多，很多會議都召開了，但是和7月份之前相比院內(nèi)活動還是受限。大部分國內(nèi)企業(yè)還是沒有進(jìn)行院內(nèi)推廣。比前一段時間要好，但是比7月份之前要差。

自主研發(fā)的產(chǎn)品：

小兒XX培南是一個比較少見的小兒口服抗生素，這個會在明年上半年獲批，而且短期內(nèi)不會進(jìn)入集采目錄。

另外自研品種就比較少了，到25年下半年有消化類的XX拉秦的一個緩蝕劑上市。

后面有一些改良型二類產(chǎn)品，也在計劃立項(xiàng)一些創(chuàng)新中藥和創(chuàng)新小分子的產(chǎn)品。

明年收入端有小幅增長，利潤端15%-20%增長。

25-27年是公司高速增長期。

川貝今年能做到1.3-1.4億。明年能翻倍更多一些，3億左右。

小兒寡羅培南明年上市后要有一個進(jìn)院過程，這個產(chǎn)品對明年收入貢獻(xiàn)不會特別大。

不考慮基藥，豉翹是兩位數(shù)增長，蒲地藍(lán)個位數(shù)增長，二線品種整體雙位數(shù)增長。整體不包括雷貝拉唑雙位數(shù)增長，加上雷貝拉唑就個位數(shù)增長。

三季度業(yè)績說明濟(jì)川的銷售能力是可以的，在這樣的環(huán)境下還能有這種收入。

第9批集采的時間和品種都確定了，所以雷貝拉唑集采靴子落地。

原來預(yù)計24年收入下滑，現(xiàn)在認(rèn)為24年能有增長。

25年新產(chǎn)品能接上。

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