○德圣基金研究中心

原油觸底反彈，華寶油氣成反彈先鋒

在原油價(jià)格快速下跌半年后，2015年初在45美元附近出現(xiàn)止跌筑底跡象。我們?cè)谀瓿跽J(rèn)為原油價(jià)格有可能在中期修復(fù)，對(duì)原油相關(guān)的基金意味著中期布局反彈的機(jī)會(huì)。而自1月30日起，國(guó)際油價(jià)在觸底之后迎來(lái)一波強(qiáng)勁反彈。半月左右布倫特原油期貨從49美元反彈至62美元左右，短時(shí)間內(nèi)反彈幅度達(dá)到26%，WTI原油反彈幅度接近20%。

原油價(jià)格觸底反彈，帶動(dòng)相關(guān)的大宗商品價(jià)格走高。投資于大宗商品的QDII基金在此期間凈值普遍反彈。1月29日至2月17日期間，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上9只大宗商品Q(chēng)DII基金平均凈值增長(zhǎng)6.95%。而油氣主題類(lèi)QDII更是受到了“石油抄底黨”的熱烈追捧，其中，華寶油氣（162411）以18.23%的區(qū)間漲幅領(lǐng)跑全部開(kāi)放式基金，其凈值漲幅也與油價(jià)漲幅最為接近（表1）。

正如我們之前分析，華寶油氣基金在國(guó)內(nèi)油氣類(lèi)主題基金中是最佳的油價(jià)跟蹤工具。而從此輪原油反彈中的表現(xiàn)來(lái)看，華寶油氣作為油價(jià)反彈急先鋒的特點(diǎn)也得到鮮明的驗(yàn)證。而這一特點(diǎn)同樣被聰明的抄底資金所把握，華寶油氣基金成為“石油抄底黨大本營(yíng)”：根據(jù)深交所公布的數(shù)據(jù)，華寶油氣截至3月2日的場(chǎng)內(nèi)份額26.94億份，按凈值計(jì)算其場(chǎng)內(nèi)份額資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)22.72億元，持續(xù)位居全部LOF場(chǎng)內(nèi)份額資產(chǎn)規(guī)模排名第一，相比2014年底增幅高達(dá)2750%；同期華安標(biāo)普石油場(chǎng)內(nèi)份額約3.8億，約合場(chǎng)內(nèi)規(guī)模3.5億元；諾安油氣能源場(chǎng)內(nèi)份額為0.43億，約合場(chǎng)內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模0.39億元。

從1月油價(jià)觸底，到2月油價(jià)快速反彈，同期華寶油氣規(guī)模大增，以平均成本計(jì)算，大舉買(mǎi)入華寶油氣的抄底資金短時(shí)收益約超過(guò)15%，可以說(shuō)在捕捉油價(jià)復(fù)蘇機(jī)會(huì)上打了個(gè)完美的抄底戰(zhàn)。一方面源于對(duì)油價(jià)見(jiàn)底反彈的時(shí)點(diǎn)把握，另一方面則是選擇產(chǎn)品上有的放矢。

圖1：布倫特原油近三月價(jià)格走勢(shì)

表1：本輪油價(jià)上漲期間大宗商品主題QDII業(yè)績(jī)比較

大宗商品主題QDII基金

區(qū)間累計(jì)漲幅

（2015.1.29-2015.2.17）

WTI油價(jià)

20.05%

華寶油氣

18.23%

工銀標(biāo)普全球自然資源

11.85%

諾安油氣能源

9.89%

華安標(biāo)普石油

9.28%

招商全球資源

5.05%

上投全球天然資源

4.49%

中銀標(biāo)普全球資源

3.20%

國(guó)泰大宗商品

3.03%

交銀全球資源股票

-2.45%

圖2：華寶油氣吸引大量抄底資金進(jìn)入，規(guī)模大增

華寶油氣：跟蹤油氣上游指數(shù)，高彈性高流動(dòng)成其最大優(yōu)勢(shì)

華寶油氣之所以受到大量資金的追捧，和其產(chǎn)品的幾個(gè)特點(diǎn)或優(yōu)勢(shì)密切相關(guān)。而在此輪油價(jià)反彈中的表現(xiàn)勢(shì)必使華寶油氣在此類(lèi)主題資產(chǎn)中的優(yōu)勢(shì)更為市場(chǎng)所認(rèn)識(shí)和強(qiáng)化，大大增強(qiáng)的流動(dòng)性使其成為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上配置原油類(lèi)資產(chǎn)的最佳標(biāo)的。

其一是產(chǎn)品本身特點(diǎn)鮮明，跟蹤油價(jià)的有效性最強(qiáng)。華寶油氣跟蹤的標(biāo)普石油天然氣上游指數(shù)，其成分股集中于上游原油開(kāi)采業(yè)務(wù)，在全球原油產(chǎn)業(yè)鏈中油氣上游業(yè)務(wù)更為顯著地體現(xiàn)了資源稀缺性。此外，上游公司股價(jià)傳導(dǎo)油氣價(jià)格上漲明顯，因此與原油價(jià)格走勢(shì)呈很高的相關(guān)性。而在某些時(shí)間段下，上游指數(shù)的價(jià)格彈性還高于油價(jià)本身，相比全市場(chǎng)的股票市場(chǎng)指數(shù)更是體現(xiàn)出強(qiáng)周期高波動(dòng)的特點(diǎn)（圖3）。

而相比之下，另外兩只油氣主題基金華安標(biāo)普石油與諾安油氣能源的投資范圍則是油氣全產(chǎn)業(yè)鏈，其指數(shù)彈性弱于油價(jià)本身，雖然使其波動(dòng)性相對(duì)較小，但對(duì)于跟蹤油價(jià)而言有效性降低。

圖3：標(biāo)普石油天然氣上游指數(shù)與標(biāo)普1500綜合指數(shù)走勢(shì)對(duì)比

其二是流動(dòng)性?xún)?yōu)勢(shì)進(jìn)一步增強(qiáng)。2014年四季度華寶油氣全部份額資產(chǎn)規(guī)模僅為1.44億元，而3月2日僅其場(chǎng)內(nèi)份額資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)到22.72億元。規(guī)模大增同步增強(qiáng)其交易流動(dòng)性，截至3月2日，華寶油氣今年以來(lái)二級(jí)市場(chǎng)日均成交3.32億元，在全部QDII和LOF基金中均居榜首，1月23日單日成交更曾高達(dá)18.54億元，躍居當(dāng)日深市全部交易型基金成交額第一。而同期華安標(biāo)普石油二級(jí)市場(chǎng)日均成交約為0.55億元；諾安油氣自2月17日有成交記錄以來(lái)至3月2日，日均成交額約為0.035億元。

圖4：跨境交易型產(chǎn)品中華寶油氣最為活躍

其三是T+0上市交易提供了更加高效和多樣化的投資方式。對(duì)于普通QDII基金來(lái)說(shuō)漫長(zhǎng)的交易周期和高昂的交易成本是阻礙其投資的最大缺點(diǎn)，而自2015年1月19日起，華寶油氣基金作為深交所上市的跨境LOF可進(jìn)行T+0交易，即買(mǎi)入當(dāng)日即可賣(mài)出，流動(dòng)性得到顯著提升。這對(duì)于看多或看空油價(jià)的投資者來(lái)說(shuō)都提供了極大便利，長(zhǎng)期布局與短期博弈均可，大大增強(qiáng)了其工具型產(chǎn)品的投資屬性。而活躍的交易必然產(chǎn)生折溢價(jià)交易的套利可能，這也進(jìn)一步拓展了此類(lèi)工具型產(chǎn)品的投資方式；尤其是在油價(jià)走勢(shì)波動(dòng)較大時(shí)，更有可能產(chǎn)生折溢價(jià)交易機(jī)會(huì)。

表2：華寶油氣T+0交易的基本流程

其四，華寶油氣具備一定的交易成本優(yōu)勢(shì)，對(duì)于工具型產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，低成本是長(zhǎng)期重要的競(jìng)爭(zhēng)力。華寶油氣基金所跟蹤指數(shù)的成份股是在美國(guó)主要交易所上市的油氣上游行業(yè)公司，上市地點(diǎn)集中，交易成本較低。而華安標(biāo)普石油基金和諾安油氣能源基金均是跨市場(chǎng)投資的QDII基金，所涉及的交易成本相對(duì)高一些。體現(xiàn)在管理費(fèi)、托管費(fèi)上，諾安油氣能源收取的費(fèi)率相比另外兩只較高。

油價(jià)復(fù)蘇仍在途中，多種方式把握華寶油氣投資機(jī)會(huì)

從過(guò)去兩月來(lái)看，油價(jià)的快速反彈與華寶油氣基金抄底資金的大舉進(jìn)入在時(shí)間點(diǎn)上完美契合，抄底資金初戰(zhàn)告捷。但從趨勢(shì)來(lái)看，原油的中期復(fù)蘇并非一路坦途，2月17日油價(jià)反彈達(dá)到階段性高點(diǎn)后出現(xiàn)回落。對(duì)于試圖把握此類(lèi)投資機(jī)會(huì)的投資者而言，有必要在基本趨勢(shì)上理清投資方向和自身投資需求，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y方式。

首先是油價(jià)的中長(zhǎng)期趨勢(shì)。在之前的分析中我們認(rèn)為，供需基本面是決定原油等大宗商品價(jià)格長(zhǎng)期趨勢(shì)的最主要力量。目前原油價(jià)格的整體走勢(shì)仍較為疲弱，1月底至2月中旬的快速反彈既有基本面的原因，也有技術(shù)面上超跌反彈的因素。從中期來(lái)看，雖然市場(chǎng)對(duì)于需求復(fù)蘇強(qiáng)度與供給面改善的預(yù)期仍然會(huì)經(jīng)歷一個(gè)反復(fù)的過(guò)程，但從方向上看，我們認(rèn)為原油供需基本面的邊際改善是比較明確的趨勢(shì)。

從供給方面來(lái)看，供給沖擊有望減輕；油價(jià)低位運(yùn)行使新增產(chǎn)能繼續(xù)大幅增加的可能性下降，資本支出削減帶來(lái)的未來(lái)石油產(chǎn)能預(yù)期下降成為2月原油反彈的主要支撐力；地緣政治因素也可能使產(chǎn)油國(guó)仍持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)放任油價(jià)下跌的態(tài)勢(shì)改變。從需求面來(lái)看，重重利空的局面也正在緩步改變。全球進(jìn)入量化寬松刺激增長(zhǎng)的新階段，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2015年繼續(xù)保持強(qiáng)勁復(fù)蘇的可能性很大，歐洲經(jīng)濟(jì)有望進(jìn)入緩慢的復(fù)蘇進(jìn)程，而中國(guó)需求也將保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。因此，原油作為最重要的大宗商品，其供需基本面最壞的階段很可能已經(jīng)過(guò)去，隨著全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入緩慢的復(fù)蘇通道，其在45美元附近長(zhǎng)期筑底后逐漸回升的可能性加大。

但是油價(jià)回升并非坦途。全球原油庫(kù)存目前仍處高位，供需雙方面改善也是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程。考慮到原油中期復(fù)蘇但短期波動(dòng)的前景，投資者可選擇適合自己的投資方式配置此類(lèi)資產(chǎn)。

其一是左側(cè)布局瞄準(zhǔn)中期復(fù)蘇，可將華寶油氣作為一年以上的配置性資產(chǎn)持有；尤其是在油價(jià)接近底部平臺(tái)的45～50美元區(qū)間內(nèi)進(jìn)行布局。考慮到油價(jià)復(fù)蘇過(guò)程中很可能是一波三折，投資者應(yīng)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)承受能力控制此類(lèi)資產(chǎn)配置比例在10%～30%之間。

其二是通過(guò)階段性交易方式捕捉波段反彈。原油價(jià)格的特點(diǎn)是長(zhǎng)周期波動(dòng)巨大，但短期趨勢(shì)持續(xù)性較強(qiáng)。投資者可以瞄準(zhǔn)10%的波段收益作為基本目標(biāo)去博取階段性反彈收益。

其三是捕捉折溢價(jià)套利交易等技術(shù)性投資機(jī)會(huì)。如逢二級(jí)市場(chǎng)資金大量涌入，可把握二級(jí)市場(chǎng)漲幅超過(guò)凈值漲幅的溢價(jià)套利機(jī)會(huì)博取收益。