2021定增半年度特別報告：三成企業無法足額募資 實募最多縮水超八成

“我們打算最近發一筆定增，這段時間，董秘在外面走了一個月，挨家挨戶拜訪機構。”近日，一家上市公司高管對21世紀經濟報道記者說道。

自去年2月實施定增新政以來，沉寂已久的定增市場再次被激活，但21世紀經濟報道記者注意到，今年以來，受市場行情波動、市場化改革進程加快、監管問詢以及折價率收窄等因素影響，定增發行難度陡增。

據記者不完全統計，2021年以來近3成非公開發行不能足額募集資金，發行價格相較市價的折扣率也呈現收窄趨勢。

48家公司募資不及預期

根據Wind數據顯示，2021年以來，截至6月15日，A股市場完成定增或新增股份即將上市的上市公司合計170家，合計募資2699.06億元，平均每家企業單次募資金額為15.88億元，但其中卻有48家上市公司實際募資額不及預期，占比逼近三成，無任何一家企業超募。

21世紀經濟報道記者注意到，產生“認購遇冷”的原因受多方面因素影響，包括今年以來二級市場股價走弱，市場化發行難度陡增，導致發行期限顯著延長；發行時折扣率較低，且解禁后平均收益率不理想等。

其中募集資金與計劃差別最大的中電興發，募資額縮水超過8成。該公司在2019年9月拋出定增方案，計劃募資20億元，這筆定增在2020年4月24日過會，2020年7月15日拿到證監會批文，后又于2021年2月22日延長定增有效期，直至2021年5月18日才完成。

但在最終的定增發行情況中，中電興發僅募集到3.31億元，較計劃20億元的計劃募資額縮水83.45%，發行定價為6.81元/股，實施價格為相對基準價格的80%，但發行折價僅4.35%。不過，截至6月16日，中電興發股價為7.28元/股，較發行價上漲了6.90%。

此外，南華期貨、浙商證券、奧特佳、德爾股份的定增募資縮水率也超過60%。

“百億定增”最終僅募得28.05億元的浙商證券回應稱，定增縮水主要有三點原因，一是公司在2020年下半年完成了35億元可轉債轉股，有效補充了資本實力，同時近年來通過利潤滾存也實現了一定的資本補充；二是2020年7月以來，公司股票價格出現大幅抬升，較定增預案的預測基礎發生了變化；三是進入2021年后，市場資金面也發生了重大變化，春節以后市場曾出現較大幅度的調整，疊加前期A股市場對證券行業關注度較低，整體上市場參與情緒較去年有所變化。

而這或許還是“幸運兒”，在極端情況下，部分定增方案更是直接終止。

根據21世紀經濟報道記者不完全統計，今年以來，截至6月15日，合計有100家上市公司終止定增，而去年同期，終止定增數量為73家，2021年同比增長了36.99%。

從定增終止的原因看，監管問詢、定增價格和股價倒掛等是上市公司打“退堂鼓”的原因。

較為典型的如中來股份，公司2020年10月發布定增預案，擬發行股份募集資金19.1億元，發行價格為8.19元/股，扣除發行費用后將全額用于補充流動資金。然而，到了定增方案披露后，公司股價從14.44元的區間高點一路跌至7元以下，期間一路跌到4月5.33元/股的最低點。3月4日，中來股份宣布終止定增并申請撤回申請文件。

今年5月，上海電氣也因懼股價跌破凈資產而終止定增，其指出鑒于一段時間以來公司 A 股股票二級市場的股價表現，公司非公開發行A股股票時，可能存在發行價格低于公司每股凈資產的情形，為維護國有資產權益及避免公司股東權益過度攤薄，經綜合分析，審慎考慮，同意終止公司非公開發行A股股票事項，并取消公司2021年第一次臨時股東大會關于本次發行相關議案的審議。

中小市值企業“搞錢”最難

值得一提的是，盡管再融資新規放開了不少限制，拓展了上市公司融資渠道，但受戰略投資者身份認定影響，上市公司鎖價發行成功的案例大多數來源于控股股東及實際控制人認購，今年以來，戰投鎖價定增雖已破冰，但成功者寥寥，目前僅德邦股份、先導智能等成功。

因此，大多數外部投資者選擇的是市場化程度更高的詢價定增模式，這也導致了當前再融資市場發行價格相較市價的折扣率并不高。

今年完成的170家定增中，有114家選擇了詢價定增，占比達2/3。根據21世紀經濟報道記者統計，這114家詢價定增中，發行價格相比發行當日收盤就平均折價率為17.19%，折價中位數為16.67%。

折價率超過30%的只有2家，折價率在20%-30%的有27家，10%-20%的有65家，折價率小于10%的有8家，而發行價格與發行當日收盤價出現倒掛的有2家，倒掛最嚴重的是貴陽銀行，其發行價為10.27元/股，但發行當日收盤價為8.15元/股，截至6月16日晚間收盤，貴陽銀行股價已跌至7.59元/股。

而在市場人士看來，這一變化也進一步影響了投資人參與定增項目的熱情，不過，折價率差異主要體現在個體維度。

具體來看，中小市值上市公司發行難度顯著高于大市值公司。

根據記者統計，從市值的維度來看，122家足額募資公司截至6月16日中位市值為113.79億元，其中市值在百億以上的公司占比超過55%。而48家未募足公司目前中位市值為56.39億元，市值在百億以上的公司數量占比僅三成，未募足公司市值明顯偏低。

文藝馥欣資本創始人阮超認為：“資金頭部聚集效應明顯，優質企業即使募資規模較大也能吸引資金聚集從而實現足額募資，而資質一般的公司即使募資規模不大，也容易出現無法募足的情況。中小市值上市公司發行難度顯著高于大市值公司。”

而這一現象背后，也體現出監管層對于加快再融資市場化改革的思路。早在2020年2月份再融資新規出臺后，監管層就曾對市價定增的相關條款予以明確，并在后續執行過程中，持續引導上市公司、市場機構采用市價定增方案。

從審核節奏來看，市價定增的審核效率很高，短短三四個月就能走完流程，而且被否率較此前明顯下降。

“市場資金是有限的，不是推出預案就能發得出去的，發行端的競爭會很激烈，投資者要挑選公司，從而以市場壓力來分化公司。”滬上一名資深投行觀察人士受訪指出。

“兜底定增”或卷土重來

值得一提的是，近年來，隨著市場化改革進程的加快，非公開發行市場供需博弈更加充分，但在近三成定增項目無法足額募資，以及發行價格相較市價的折扣率收窄的趨勢下，曾經“風靡一時”的非公開發行“兜底協議”會否卷土重來，成為市場各方的一大“心病”。

今年4月，21世紀經濟報道記者就在社交平臺看到了某創業板科技上市公司的“定增兜底推介信息”，彼時市場處于今年以來的行情最“低谷”，而該公司近年來股價較低迷，市值一直維持在60億左右。

但根據再融資新規顯示，“明股實債”性質的保底定增被明令禁止，即“上市公司及其控股股東、實際控制人、主要股東不得向發行對象作出保底保收益或變相保底保收益承諾，也不得直接或者通過利益相關方向發行對象提供財務資助或者其他補償”。

早前，市場不斷爆出“定增兜底”爆雷事項。據不完全統計，A股市場上已爆出近10單保底定增案例，飛利信、貴州輪胎、*ST東南等公司及控股股東都曾因兜底協議拖入債務泥潭。

從協議簽訂時間來看，主要出現在2020年再融資新規發布前。從協議涉及主體來看，均系大股東或其關聯方與認購方或出資方簽訂，沒有上市公司承擔保底責任的情況。

從協議效力來看，法院已判決的4起案件均認定保底事項屬于當事人意思自治的范疇，保底協議有效，相關股東在訴訟中提出保底協議損害證券市場秩序、違反信息披露要求因而無效的申辯并未得到法院支持。而這一后果也對資本市場造成多重傷害。

“首先，兜底安排屬于與定增中密切相關的重要信息，對投資者決策有重大影響，相關方未對外披露，對投資者造成誤導。其次，‘明股實債’的投資行為，使各方的關注點從上市公司的持續經營能力和未來發展轉為獲取更高的固定收益，影響了股權融資定價機制，擾亂了資本市場正常的股權融資功能。此外，為避免承擔保底責任或獲得股價上漲帶來的超額收益，保底方有較強烈動機采取操縱市場、操縱信息披露或內幕交易等行為，滋生證券市場違法違規亂象。”接近監管層人士說道。