幾年前，民營體檢行業(yè)三巨頭中，慈銘體檢最早申請A股上市，但審批折騰兩年多，最后沒有成功，而美年健康最晚啟動(dòng)資本運(yùn)作，采用買殼上市，并且很快成功。結(jié)果呢？是美年健康收購了慈銘體檢，成為行業(yè)的老大。這下，你肯定要問，買殼上市是怎么回事呢？為啥能更快成功呢？今天我們就回答這些問題。

買殼上市又稱“后門上市”或“逆向收購”，是指非上市公司先購買一家上市公司一定比例的股權(quán)、取得控股地位，然后把自己的有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)注入其中，進(jìn)行重組，實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。

換句話說，你先需要用現(xiàn)金或者資產(chǎn)買一個(gè)“殼”，也就是那個(gè)已經(jīng)上市的公司的控股權(quán)，然后把其他的資產(chǎn)跟這個(gè)“殼”公司的股權(quán)進(jìn)行置換，讓你的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成上市公司的股份，獲得流動(dòng)性。之后，就能像美年健康那樣，用增發(fā)股票收購其他公司或做其他戰(zhàn)略擴(kuò)張了。

有時(shí)候，你可能聽到“借殼上市”這個(gè)說法，其實(shí)，這跟買殼上市幾乎是同一個(gè)意思，因?yàn)槎际轻槍ι鲜泄尽皻ぁ辟Y源而來的，是為了實(shí)現(xiàn)間接上市。唯一的細(xì)節(jié)差別在于，買殼上市的企業(yè)首先需要獲得對“殼”公司的控制權(quán)，而借殼上市的企業(yè)可能已經(jīng)擁有對“殼”公司的控制權(quán)。

那么，為什么有殼可買？既然買殼容易，為啥不都去買殼上市呢？

強(qiáng)監(jiān)管催生買殼上市

簡單講，這是上市監(jiān)管的結(jié)果。沒有強(qiáng)硬監(jiān)管，就沒有買殼上市這回事。試想一下，如果沒有上市審批和繁瑣的上市流程，如果沒有上市名額限制，誰還有興趣去買現(xiàn)有的“殼”公司，而不是以自己的真實(shí)身份直接上市？

你可能知道，公司上市準(zhǔn)備、申請、審批的過程很繁瑣漫長，證監(jiān)會對公司的財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)質(zhì)量、股東背景、治理結(jié)構(gòu)和歷史沿革等進(jìn)行細(xì)查，即使順利，也需要兩年到三年的時(shí)間。

就目前受關(guān)注比較多的創(chuàng)業(yè)板而言，首次公開發(fā)行股票的公司必須符合一些具體條件：

第一，必須具備盈利能力。比如，發(fā)行人最近兩年要連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計(jì)不少于1000萬元，且持續(xù)增長；或者，最近一年盈利，凈利潤不少于500萬，并且最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長率均不低于30%。

第二，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)具有一定規(guī)模和存續(xù)時(shí)間。比如，在資產(chǎn)規(guī)模上，“最近一期末凈資產(chǎn)不少于兩千萬元，發(fā)行后股本不少于三千萬元”。發(fā)行人是已經(jīng)持續(xù)經(jīng)營三年以上的股份有限公司。

第三，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主營業(yè)務(wù)突出，同時(shí)，募集資金只能用于發(fā)展主營業(yè)務(wù)。

第四，發(fā)行人的公司治理結(jié)構(gòu)到位。比如，董事會下設(shè)審計(jì)委員會，強(qiáng)化獨(dú)立董事職責(zé)，并明確控股股東責(zé)任。

由于很多上市要求相當(dāng)模糊，使上市審批步伐和發(fā)審委的投票表決難以預(yù)測。像慈銘體檢這樣上市申請失敗的案例占比很高。更何況，即使上市申請通過了，加入發(fā)行排隊(duì)后的等待時(shí)間也是不確定的，因?yàn)樽C監(jiān)會的放行速度和IPO數(shù)量又要視股市環(huán)境、政策偏好而定，過去多年經(jīng)常因股市不好而長時(shí)間停止新股發(fā)行。

因此，權(quán)衡之下，雖然買殼上市的審批不確定性也很大，涉及到股市的事情都不容易，但是，這條上市道路的速度相對快一些。如果沒有涉及改變公司主營業(yè)務(wù)，或把大量資產(chǎn)注進(jìn)或撥離目標(biāo)上市公司，那么，買殼方可避免大量和申請上市有關(guān)的工作，包括三年會計(jì)報(bào)表、評估報(bào)告、招股書和盈利預(yù)測報(bào)告等。一般而言，買殼上市比申請新股上市要快，甚至半年到一年就能完成。也正因?yàn)樗俣雀欤薪闄C(jī)構(gòu)費(fèi)用也會減少。

當(dāng)然，也正因?yàn)檎l都看到了這些好處，殼資源價(jià)格不低，通常在兩億元左右。這既是對時(shí)間成本的補(bǔ)償，也是對監(jiān)管制造的稀缺性的定價(jià)。

如何挑選“殼”公司

那么，如何挑選好的殼呢？

一般而言，上市公司作為好“殼”，需要具有以下三項(xiàng)共同點(diǎn)：

首先，所處的行業(yè)不景氣，比如紡織業(yè)、冶金業(yè)、零售業(yè)、食品飲料、農(nóng)業(yè)等行業(yè)。這些行業(yè)雖然沒有增長前景，由于以前的上市審批更看重資產(chǎn)、看重收益穩(wěn)定性，所以更會被批準(zhǔn)上市。但如今，它們必須另尋生路，迫使原來的大股東愿意出手，主管部門容易批準(zhǔn)。

其次，公司股本規(guī)模較小。小盤股的收購成本低、股本擴(kuò)張能力強(qiáng)是明顯的優(yōu)勢。尤其是，如果流通盤小、股權(quán)相對集中，二級市場炒作就更容易。由于買殼上市一般采取股權(quán)私下協(xié)議轉(zhuǎn)讓，而不是在二級市場上公開收購散戶手里的流通股，“殼”公司的股權(quán)集中更便于協(xié)議轉(zhuǎn)讓、便于保密。只跟一家大股東談，肯定比同時(shí)跟三四家談簡單。

再次，目標(biāo)公司必須有配股資格，不能有太多負(fù)債。證監(jiān)會規(guī)定，上市公司只有在連續(xù)三年的平均凈資產(chǎn)收益率超過10%，且任何一年不低于6%的條件下，才有配股資格。買殼的主要目的是買配股融資的資格。如果一家上市公司沒有配股資格，其他意義就都沒有了。

就具體買殼上市的過程而言，第一步總是要結(jié)合自身的經(jīng)營情況、資產(chǎn)條件、融資能力及發(fā)展計(jì)劃，做出是否買殼上市的決策。然后，就是選擇適合自己發(fā)展目標(biāo)和規(guī)模的“殼”公司。接下來，就是取得相對控股地位，并進(jìn)行資產(chǎn)置換重組。

從1993年A股第一例買殼上市以來，已經(jīng)有近一百次成功案例。比如，1996年強(qiáng)生集團(tuán)借其控股子公司——浦東強(qiáng)生的殼上市；2016年3月圓通快遞通過大楊創(chuàng)世的殼上市；2017年美年健康買殼江蘇三友上市等等。

但是，由于國內(nèi)對買殼上市、借殼上市的監(jiān)管很嚴(yán)，特別是證監(jiān)會對大股東減持股份的速度做了更苛刻的限制之后，許多公司把注意力轉(zhuǎn)移到香港和美國，利用香港聯(lián)交所、紐約證交所的“殼”公司實(shí)現(xiàn)上市。對于看重公司上市的創(chuàng)業(yè)者和投資者而言，買殼上市、借殼上市未必不是上策。

我們來總結(jié)一下今天的要點(diǎn)。

第一，由于證券監(jiān)管，上市機(jī)會總是稀缺，而且新公司上市申請既漫長，結(jié)果也十分不確定。這就使已經(jīng)上市的公司的“殼”變得珍貴，演變出“買殼上市”、“借殼上市”。

第二，通過挑選盤子小、增長前景暗淡、債務(wù)輕的夕陽產(chǎn)業(yè)上市公司，你可以先獲得對它的控股權(quán)，控制這個(gè)“殼”，然后將沒有上市的其他資產(chǎn)注入其中，并改變公司的名字，以此實(shí)現(xiàn)曲線上市。

第三，由于過去不少公司是為上市而上市的，這些公司基本只有殼是值錢的，為買殼上市提供機(jī)會。但是，A股借殼上市的通道趨嚴(yán)，境外借殼上市也可以重點(diǎn)考慮。

有意思的是，既然上市公司的殼這么值錢，過去多年就演變出一個(gè)新的行業(yè)，就是專門投資培養(yǎng)“殼”公司。這些公司只有名義資產(chǎn)、沒有什么經(jīng)營，唯一的目的就是盡快上市，成為對其他人有價(jià)值的殼。