正如筆者在此前的微信文章《10月外匯儲備數(shù)據(jù)的“一喜三憂”》中提到的，10月外匯儲備雖然下滑幅度比較大，但其中真正由于資本外流導(dǎo)致的結(jié)售匯逆差帶來的儲備下降頂多150億美元。果然，根據(jù)外匯局最新數(shù)據(jù)，10月銀行結(jié)售匯逆差總額145.9億美元，較9月份284.4億美元大規(guī)模下滑。

筆者在另一篇微信文章《為何資本外流減速容易刺激貶值加速》中曾指出，10月以來人民幣對美元的貶值速度之所以加快，很重要的原因就在于結(jié)售匯逆差給予外匯儲備的壓力在減小。

其基本邏輯是：結(jié)售匯逆差顯示市場對人民幣存在貶值預(yù)期，在市場化定價原則下，順應(yīng)市場的人民幣波動方向就是貶值。我國目前尚未完全開放資本項目，結(jié)售匯逆差總規(guī)模較小說明資本外流的壓力尚未觸及跨境資本流動監(jiān)管的承受極限，同時國民亦尚未將人民幣的貶值預(yù)期惡化為貨幣危機預(yù)期，此時即使人民幣貶值的速度快一些，其風(fēng)險也是相對可控的。

我們從10月結(jié)售匯逆差數(shù)據(jù)也可以很容易為上述判斷找到依據(jù)。如果未來12個月，月均的結(jié)售匯逆差規(guī)模能夠控制在200億美元以下，則總逆差規(guī)模將在2000億美元左右。這種規(guī)模的儲備下滑對于3萬億的外匯儲備來說并不是一個大問題。既然不是一個大問題，那么按照“讓市場在人民幣匯率決定中發(fā)揮更大作用”的改革方向，人民幣貶值速度快一點就成了順理成章的結(jié)果。

所以，筆者在此前的文章中曾多次強調(diào)，對于人民幣匯率，市場不應(yīng)將注意力過度集中于某一個具體的點位，6.9、7.0或者7.5其實都不是特別重要，重要的是在人民幣貶值過程中企業(yè)和民眾的購匯規(guī)模，重要的是企業(yè)和民眾的貶值預(yù)期是否已經(jīng)到了失控的地步，是否已經(jīng)足以危及國際收支基本安全。

監(jiān)管當(dāng)局并不會特別在意人民幣是升值還是貶值，其核心利益是保證外匯儲備有足夠的能力確保人民幣的波動不失控。換句話說，就是在資本項目尚未完全開放的情況下，確保資本外流壓力沒有觸及跨境資本管理能力的極限。

很明顯，無論是9月的284億美元結(jié)售匯逆差還是10月的146億美元的結(jié)售匯逆差，都不足以動搖外匯儲備的基本安全，距離觸及跨境資本管理能力的極限仍有很大距離，所以目前人民幣的貶值速度雖然較快，但是從監(jiān)管層面看，可能仍然不是一個多么嚴峻的問題。這是筆者在近期的另一篇文章《6.80輕松跨越，6.90還會遠嗎》中提出6.90可能很快就會到來的主要原因。

在理解上述邏輯的基礎(chǔ)上，我們再來觀察近期人民幣的快速貶值就可以更為理智。近期隨著美元的快速上揚，人民幣中間價快速貶值，但人民幣即期匯率比中間價的貶值速度還要略微快一點，基本保持了即期匯率曲線在中間價上方運行的形態(tài)。這意味著監(jiān)管當(dāng)局對市場價格的調(diào)控基調(diào)是：不試圖改變市場預(yù)期決定的基本波動方向。

在這種調(diào)控基調(diào)下，其實美元是否升值對于人民幣是否貶值并不具有決定意義。即使美元指數(shù)在100附近陷入橫盤，甚至重新向100下方回落，在結(jié)售匯逆差的推動下，人民幣即期匯率也完全可能繼續(xù)貶值。

再看一個具體的數(shù)據(jù)，可以讓大家更容易理解上述問題?？鄢暨h期合約在當(dāng)月的履約數(shù)據(jù)，10月份銀行客盤結(jié)售匯和自身結(jié)售匯的總交易額不足2300億美元，日均交易額不足150億美元。在如此之小的交易規(guī)模下，理論上，在每個交易日，幾個億美元的結(jié)售匯逆差就可能將人民幣即期匯率打壓到跌停板上。

但上述情況并沒有發(fā)生，近期即期匯率與中間價的偏離幅度最大不過0.17%，距離2%的跌停幅度非常遙遠，所以人民幣的貶值仍然是有序的，而這種有序意味著監(jiān)管當(dāng)局雖然不試圖改變市場預(yù)期決定的基本波動方向，仍然堅持人民幣匯率市場化的改革方向，但這并不意味著放任自流。放任自流與“有管理的浮動匯率制度”也是根本矛盾的。

總之，在目前的市場預(yù)期和調(diào)控基調(diào)下，即使美元回落，人民幣隨之反彈的概率可能也是比較低的。除非美元兌人民幣即期匯率能夠被打壓至中間價以下，即目前的調(diào)控基調(diào)發(fā)生大調(diào)整。但從近期的市場走勢看，這種情況出現(xiàn)的概率比較低。所以有比較急迫的對外支付需求的企業(yè)，早點鎖定你的成本很重要。